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　　所以说，它会存在一个长期上涨的趋势。但对利率债有一定了解的投资者都知道，它实际上还受到宏观经济、政策、市场情绪等各个方面的影响。在现实当中，往往是多方有多方面的理由，空方有空方的理由，这些互相矛盾的观点，该怎么去跟踪，怎么去衡量孰强孰弱？如果简单依赖拍脑袋的主观分析，很有可能会走入偏听偏信的泥沼。而量化模型则是一套相对理性、可被复现的择时体系。对于稳健型的投资者，我们也根据利率择时模型，制定了十年国债与短久期短融券之间的轮动策略。

　　我们说完了两个层次，接下来讲讲三个维度。具体而言，我们认为在具体的分析维度上，应长期看基本面、中期看政策面，这两者对应的是经济的现实；短期则应关注技术面和机构行为，这两者对应的是对未来的预期。在基本面上，我们发现利率主要由通货膨胀和经济增长所决定，我们使用OECD计算的我国经济综合指标，来表征整体的经济景气程度。我们发现在基本面偏强的环境下，经济增长或经济活动较为活跃，企业投资意愿也更高，这个时候利率往往会上行，进而对利率债的走势形成压制。而在政策层面，央行会通过调控短期利率，进而影响长期利率的走势。从这张图中我们可以看到，央行引导短期利率下行，也就是实施货币宽松政策时，长端的十年国债也能走出较为优异的走势。

　　基本面会对利率造成显著影响，我们在第一部分对2026年宏观形势的判断中已经讲到，这是市场经济无形之手作用的结果。通常我们说的利率有两个概念，一个是名义利率，一个是实际利率。名义利率就是我们日常直接看到的利率，比如十年国债的到期收益率目前大概是1.8%，这个数值就是其名义利率。实际利率是名义利率剔除通货膨胀因素后的结果，它反映的是整个经济体中企业或个人的真实借贷成本，而这个真实借贷成本与整体经济增长速度高度相关。经济增长和预期通货膨胀，是影响利率最核心的两类因素。

　　在回测过程中，我们也发现了一些与利率长期相关的指标，可将它们称作适用于中国市场环境的增长指标。我们发现至少从历史来看，中国经济主要还是由未来信心所驱动的加杠杆行为拉动，其核心指标主要包括社会融资规模、固定资产投资以及商品房销售等，这些都是企业与居民部门加杠杆的具体体现。当然，政府的财政发力也会引发市场对经济增长的预期，财政存款这类指标也具备一定的指示作用。我们认为从数据中得出的这些结论，与我们对国内经济的认知相契合。

　　在政策性利率中，我们主要关注七天逆回购利率，该利率的变化能让我们窥见央行的政策导向，其调整也就是我们俗称的加息、降息操作。但从历史来看，七天逆回购利率的调整并不频繁，一年可能仅有一两次，这对于统计分析来说存在样本量过少的问题。不过我们可以通过市场利率的反应反推央行的政策态度，比如市场基准利率中的DR007，其主要反映银行间资金面的松紧程度，DR007大部分时间实际上始终在逆回购利率附近徘徊，这也体现了央行对短期利率的调控作用。但如果DR007持续高于逆回购利率或持续低于该利率，就说明市场对央行进一步的加息或降息操作产生了明显预期。

　　最后，我们简单讲讲量价层面的技术面指标。其实不管是基本面还是政策面，相关消息最终都会反映到市场价格上，所以我们常说要用技术指标辅助判断市场走势。做技术分析的一个核心假定是，我们也许不是市场上最聪明、最具信息优势的投资者，但如果能及时跟随专业投资者博弈出的结果，进行趋势买入操作，其实也具备较高的性价比。我们从现货、国债、股票等多个领域，梳理出六大类量价指标，主要包括价格趋势、期限利差、税收利差、风险资产表现、与现货价差以及机构行为等。我们发现其中价格趋势指标最为重要，实际效果也最好，这也印证了我们此前关于国债具有趋势性的判断。

　　不过在这一部分，有几个核心理念希望能和大家分享。第一个是，我们在筛选有效信号时需要遵循一个原则，即拒绝当事后诸葛亮。比如大家昨天，可能通过某种途径突然发现某个指标表现特别有效，实际回测后却发现，该指标前几年效果显著，但最近几年已经效果不佳。仅从回测角度来看，当然可以使用这个指标，让前几年的业绩曲线看起来非常好看，但实际上它不具备任何实际投资价值。因为在该指标起效的阶段，我们既未深入理解其逻辑，也并不知晓其存在。所以在进行时间序列的择时预测时，我们通常会遵循滚动窗口的原则，我们每一年或每一次筛选出的指标，只能依据该时间点之前的历史信息，不能借助后续的任何信息。

　　最后，因为我们此前提到了预期与现实两个层次，以及长、中、短期三个分析维度，所以会得出丰富且来源不同的信号与策略。在不同维度的策略之间，我们不会采取前文所说的滚动筛选方式，不会因为近期基本面相关策略表现极差，就舍弃基本面、不再关注其释放的信号，仅关注政策面或技术面。我们认为这种做法并不合理，因为每一个定价因素，在中长期来看都会持续对市场产生作用，只是某一阶段会由某个力量成为边际主导力量，这并不代表其他力量就失去了意义。